性者(此时财富与财富效用之间为线性关系);如果期望财富的效用小于财富的期望效用,则为风险追求者。对于风险厌恶者而言,如果有两个收益水平相同的投资项目,他会选择风险最小的项目;如果有两个风险水平相同的投资项目,他会选择收益水平最高的那个项目。风险厌恶者不是不肯承担风险,而是会为其所承担的风险提出足够补偿的报酬率水平,即所谓的风险越大,报酬率越高。就整个市场而言,由于投资者众多,且各自的风险厌恶程度不同,因而对同一个投资项目会出现水平不一的要求报酬率。在这种情况下,即使未来的现金流量估计完全相同,其内在价值也会出现不容忽视的差异。当然在市场均衡状态下,投资者对未来的期望相同,要求报酬率相等,市场价格与内在价值也相等。因此,索偿权风险的大小直接影响着索偿权持有人要求报酬率的高低。比如,按照常规的契约规定,债权人对利息和本金的索偿权的不确定性低于普通股股东对股利的索偿权的不确定性,因而债权人的要求报酬率通常要低于普通股股东的要求报酬率。企业各类投资者的高低不同的要求报酬率最终构成企业的资本成本。单项资本成本的差异反映了各类收益索偿权持有人所承担风险程度高低的差异。但归根结底,折现率的高低取决于企业现金流量风险的高低。具体言之,企业的经营风险与财务风险越大,投资者的要求报酬率就会越高,如要求提高利率水平等,最终的结果便是折现率的提高。Р 而从企业投资的角度而言,不同性质的投资者的各自不同的要求报酬率共同构成了企业对投资项目的最低的总的要求报酬率,即加权平均资本成本。企业选择投资项目,必须以加权平均资本成本为折现率计算项目的净现值。财务估价的直接目的是确定持续经营过程中的企业价值。按照折现现金流量理论,决定企业价值的是企业的自由现金流量,折现率应是能够反映企业所有融资成本、应当涵盖企业所有收益索偿权持有人的报酬率要求的一个企业综合资本成本。加权平均资本成本正是这样的折现率。王成秋(完)
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