变得非常重要,企业融资结构的选择问题就是企业控制权在不同的证券持有者之间的分配问题。经理人在通常情况下是不会从股东的最大利益出发的,因此他们必须要被监督和约束,债务被作为了一种外部治理机制,例如尽管银行对公司的控制权没有明文的规定,但是大多数公司的资金依赖于银行,银行便可能在很大的程度上控制着公司。相对而言,对于可以发行债券的企业来说,发行债券带来的控制权损失较小。因此当企业具有可以容易地通过发行债券来融资的规模和条件时,他们会从银行融资转为债券融资。因此,这一理论给我们的启示是:从一个对企业控制权有偏好的经理人来说,企业融资结构的顺序是由内部融资——股权融资——债权融资,而在进行债权融资时,又会尽可能选择债券融资的方式。Р 根据上述理论,在我国,一方面,公司债券市场尚未建立,银行融资是债务融资的主要方式;另一方面,国有股占绝对控股地位,发行股票对股权的稀释作用十分有限。因此,作为内部人的经理人,在面对银行融资和股权融资两种选择时,自然会倾向于控制权损失更小的股权融资方式。Р 2.经理人市场和控制权市场的缺失,加剧了公司的股权融资偏好。当存在成熟的经理人市场和控制权市场时,经理人如果经营不善,就有可能被替换,甚至可能致使企业被兼并或收购,这样,对经理人来说,不仅完全失去了控制权收益,而且会导致不良声誉,经理人代理行为的成本就增加了。因此,有效的经理人市场和控制权市场,减少了经理人败德行为的发生。在我国,企业的破产机制尚未完全建立,经理人市场和控制权市场也并不成熟,使上市公司管理层缺乏必要的监督和约束,加剧了股权融资偏好现象。Р通过以上对股权融资和债权融资的分析,我们可以发现,在有效的资本市场条件下,股权融资的成本要明显高于债权融资的成本,从理论上,企业应更多地选择债券融资,但为什么我国的企业会甘愿放弃债券融资的好处,而偏好于股票融资,这是由我国的国情和企业的实际情况决定的。
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