因子模型解释Р作者以每月的投资策略超额收益率为被解释变量,以当月市场超额收益率、当月市场超额收益Р率的平方项、当月市场超额收益率立方项、当月形成的HML和SMB组合收益为解释变量进行回归Р分析,因篇幅所限,表3仅给出了超额收益率较为显著的5种等权投资策略和超额收益率为负的E/РP等权投资策略的检验结果。通过对模型解释进行综合分析,得出如下结论:Р(1)CAPM模型无法解释价值反转投资策略超额收益率的产生原因。如果CAPM模型成立,那Р么价值反转投资策略的正超额收益率就意味着价值股票组合的市场风险大于魅力股票组合的市场Р风险,并且市场风险因子可以解释全部超额收益率。笔者用CAPM模型对一维价值投资策略的超Р额收益率率进行时间序列回归,发现除了GS投资策略的市场风险因子β出现不显著的正数外,其Р余的一维投资策略的市场风险因子β基本都为负数,这意味价值股票组合的市场风险并不大于魅Р力股票组合的市场风险。①实证结果还表明:以B/M-GS、E/P-B/M为指标构造的价值投资策略的市Р场风险因子β显著为正,说明价值股票组合的市场风险显著大于魅力股票组合的市场风险,市场Р风险因子可以解释部分的超额收益率,但B/M-GS、E/P-B/M价值投资策略的回归截矩项均显著不Р为零,说明存在着显著的异常现象。而以C/P-E/P为指标构造的价值投资策略的市场风险因子βР不显著为正,说明市场风险因子的解释能力微弱。其余的二维投资策略的市场风险因子β也基本Р为正(除B/M-C/P权重投资策略外),但显著程度基本不高。从模型的AR2来判断,CAPM模型对价Р值反转投资策略的超额收益率的拟合度是最差的。除了E/P投资策略的AR2达到30%外,其余投Р资策略的AR2基本在5%左右,有的投资策略的AR2甚至接近于零。Р(2)Fama-French三因素模型对价值反转投资策略的超额收益率的解释能力显著。在笔者所构
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