化和国际化,未来公司股价将更多取决于基本面优劣而非题材炒作,在这一价值回归的大背景下,以深万科为代表的蓝筹股的投资价值将日益得到市场认可。根据公司未来三年的业绩进入高成长的预期,目前公司的市盈率水平明显处于低估状态,低于行业平均市盈率水平约40%,未来股价的上升空间较大。Р Р九、万科转债估值分析Р 万科发行可转债15亿元,面额为100元,转股价格为12.10元,其可转债价值估值可用国际上通行的Black-Scholes模型来进行,即可转债的投资价值V等于其纯债券价值VD加上可转债的期权价值VO,即有:V=VD+VOР纯债券价值可将可转债作为纯债券的未来收益用一定的收益率R折现来计算。万科转债年利率为1.5%,即每张年利息收入为1.5元,期末还本100元,当前五年期的国债的到期Р收益率2.15%(以9905国债5.29日价格计算),万科转债作为企业债相对国债取0.5%的信用溢价,即R取2.65%,则万科转债的纯收益价值为:Р公司可转债的期权价值VO可用以下公式确定:РVO=SN(d1)-Ke-rtN(d2)Р其中S为万科发债日的股价,K为执行转换价格,〥为万科历年来股价的波动率。r为国债利率,t为可转债转股期限,分别取11.57(2002.6.6收盘价)、12.1、21.89%(从Bloomberg系统查询)、2.65%、5,则由此计算每股的期权价值为2.66元,乘以每张债券的转股数量8.264(100/12.1)即为每张债券的期权价值21.98元。由此可确定每张可转换债券的总体价值为:РV = 94.68 + 21.98 = 116.66元Р 值得关注的是,以上估值模型中万科历年股价波动率是基于历史数据测算,由于万科未来3~5年会是一个高速成长阶段,预计股价变动率可能高于历史波动。此外,以上估值未考虑未来现金股利派发金额的时间价值因素,因此,以上转债价值实际可能被低估。
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